地產(chǎn)股“涼涼”，定制家具公司如何過(guò)冬？

還得從恒大聊起。

據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，包括索菲亞、皮阿諾、志邦、金螳螂、嘉寶莉、立邦等家具建材家裝企業(yè)都與恒大集團(tuán)建立了合作，采購(gòu)金額高達(dá)百億級(jí)。

“恒大事件”并不是沒(méi)有先兆，但家具建材公司還是“明知山有虎偏向虎山行”，這背后隱含著整個(gè)家居建材市場(chǎng)的一大困境——流量。

本文將以流量為切入點(diǎn)，聚焦定制家居行業(yè)所面臨的困局和渠道轉(zhuǎn)型，并選取5家定制家居公司——包括歐派家居、索菲亞、尚品宅配、志邦家居、金牌櫥柜，從六個(gè)維度進(jìn)行比較研究 ，探討行業(yè)未來(lái)復(fù)蘇的可能性。

01 精裝工程：富貴險(xiǎn)中求

目前定制家居行業(yè)的渠道主要分為三類，零售經(jīng)銷、工程及整裝，而后兩個(gè)渠道是近些年來(lái)定制家居公司的轉(zhuǎn)型主攻方向。

行業(yè)內(nèi)出現(xiàn)了一個(gè)新的渠道結(jié)構(gòu)模型——“532渠道”，即零售經(jīng)銷渠道只占50%，另外30%是工程精裝修項(xiàng)目，20%則是整裝公司渠道。這被認(rèn)為是未來(lái)一段時(shí)期內(nèi)定制家居公司渠道業(yè)務(wù)的結(jié)構(gòu)組成。

實(shí)際上，盡管面對(duì)著地產(chǎn)股大熊市，如今定制家居業(yè)內(nèi)特別看重這30%的工程渠道所帶來(lái)的營(yíng)收增長(zhǎng)，最主要的原因在于——流量成本基本為零。

反之，零售渠道需要招攬龐大的經(jīng)銷商隊(duì)伍，而經(jīng)銷門店的運(yùn)營(yíng)成本也會(huì)間接傳導(dǎo)至定制家居公司的報(bào)表上，分?jǐn)傞T店的房租、人力等運(yùn)營(yíng)成本。

隨著地產(chǎn)告別高增長(zhǎng)、建材家居大賣場(chǎng)遇冷、客戶更加注重一攬子家裝體驗(yàn)等大環(huán)境的變化，如今家居公司面對(duì)的流量逐漸減少，而同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)更加激烈，對(duì)于龍頭品牌可能綜合來(lái)看是利好，但對(duì)于二線品牌而言，則又會(huì)面臨被拉入“流量泥潭”肉搏的情況。

所以，盡管工程業(yè)務(wù)可能帶來(lái)很長(zhǎng)的賬期，甚至列入壞賬提及損失準(zhǔn)備項(xiàng)目里，但這一來(lái)是概率問(wèn)題，二來(lái)未來(lái)再合作的工程項(xiàng)目的考察標(biāo)準(zhǔn)將會(huì)重構(gòu)，還有就是精裝修滲透率的提升，工程精裝修項(xiàng)目市場(chǎng)只會(huì)越來(lái)越大（ 或者說(shuō)越來(lái)越重要 ），成為定制家具公司們的必爭(zhēng)之地。

認(rèn)清了流量之于目前定制家居行業(yè)的意義之后，再結(jié)合具體公司的發(fā)展情況就可以找到他們之間不同的發(fā)展思路，文章將選取5家定制家居公司作橫向?qū)Ρ?，包括歐派家居、索菲亞、尚品宅配、志邦家居、金牌櫥柜。

由于尚品宅配沒(méi)有工程業(yè)務(wù)渠道，所以將其排除此環(huán)節(jié)。

一邊是零售流量困局，一邊是可能發(fā)生的工程項(xiàng)目暴雷，上面4家公司已經(jīng)用腳投票。歐派和索菲亞作為定制家居行業(yè)的龍頭和龍二，工程業(yè)務(wù)項(xiàng)目的占比低于20%。其中，索菲亞近年的增速高于歐派，其工程業(yè)務(wù)規(guī)模近3年來(lái)翻倍。

相比于龍頭和龍二，第二梯隊(duì)的志邦和金牌在工程業(yè)務(wù)上要激進(jìn)很多，其中金牌無(wú)論是增速還是占比均高于志邦，而今年上半年志邦的工程渠道占比有所下降，這可能是其已經(jīng)開(kāi)始有意識(shí)地放緩了步伐。

明顯地，歐派的工程業(yè)務(wù)的特點(diǎn)是求穩(wěn)，包括索菲亞在內(nèi)的追趕者已經(jīng)把工程渠道作為“彎道超車”的渠道策略，他們的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)要明顯高于歐派，其中金牌和志邦在近兩年的工程業(yè)務(wù)占比基本已經(jīng)實(shí)現(xiàn)30%的“532渠道”結(jié)構(gòu)，可見(jiàn)精裝修業(yè)務(wù)已成為志邦和金牌的主要增長(zhǎng)引擎。

不過(guò)，工程業(yè)務(wù)的提高讓公司營(yíng)收賬款周轉(zhuǎn)效率下降，2021H1歐派、索菲亞、金牌的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)分別提升了15天、36天和8天，唯獨(dú)志邦的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率仍在提升，這顯示了志邦在工程項(xiàng)目管理上的優(yōu)勢(shì)。

整體上，精裝修商品房的滲透率正逐年提高至2019年的32%，這背后的直接驅(qū)動(dòng)因素是政策，2017年 的《建筑業(yè)發(fā)展“十三五”規(guī)劃》提出，到2020年新開(kāi)工全裝修成品住宅面積要達(dá)到30%。而這一政策的指引趨勢(shì)會(huì)持續(xù)引導(dǎo)精裝修滲透率的繼續(xù)上升，跟發(fā)達(dá)國(guó)家60%的滲透率相比還有一倍的增長(zhǎng)空間。

面對(duì)這一零成本的流量端口，“賭”性往往會(huì)在行業(yè)追趕者心中滋生，膽大者往往會(huì)認(rèn)準(zhǔn)一句話——“富貴險(xiǎn)中求”。

02 零售市場(chǎng)：無(wú)C端不大

面對(duì)追趕者在工程渠道上的激進(jìn)策略，龍頭歐派并沒(méi)有被打亂陣腳，最主要的原因還是在于其經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)的體量甩開(kāi)追趕者好幾條街，這給了歐派在工程渠道上“以空間換時(shí)間”的觀察窗口期。

現(xiàn)階段，家居行業(yè)仍然主要靠經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)獲取流量，從門店的絕對(duì)數(shù)量看，歐派有超過(guò)7000家門店，這可以認(rèn)為是定制家居行業(yè)的天花板，因?yàn)樵俅蠓秶拈T店數(shù)需要更為強(qiáng)大的經(jīng)銷商管理能力，這對(duì)品牌商來(lái)說(shuō)管理難度頗大。

而歐派2020年的新店率、關(guān)店率綜合達(dá)到19%，也就是說(shuō)新開(kāi)店數(shù)和關(guān)店數(shù)都在1400家左右，整體上全國(guó)門店數(shù)維持7000多家的“停滯”規(guī)模。

從這個(gè)視角看，理論上其他4家公司在零售端還有1倍左右的增長(zhǎng)空間。不過(guò)，門店數(shù)能否繼續(xù)增長(zhǎng)主要取決于門店是否賺錢。

通過(guò)2021H1各公司的營(yíng)收/門店數(shù)大致估算單個(gè)門店的年?duì)I收，單店收入**的是尚品宅配的257萬(wàn)元 （與鋪購(gòu)物中心渠道有關(guān)系） ，略微超過(guò)龍頭歐派的門店?duì)I收，索菲亞平均單店收入200萬(wàn)元，志邦和金牌則不到120萬(wàn)元。注意：這僅僅是在總量層面觀察，目前一二線城市的單店收入基本超過(guò)200萬(wàn)元，頭部公司的門店能夠邁入300萬(wàn)元，志邦和金牌的平均單店收入小是因?yàn)榇蟊壤南鲁潦袌?chǎng)門店比例。

在這種零售端格局下，尚品宅配未來(lái)的門店增長(zhǎng)空間較高，索菲亞次之，志邦和金牌未來(lái)的門店增長(zhǎng)可能會(huì)遇到阻礙。事實(shí)上，今年志邦已經(jīng)有所調(diào)降零售端的開(kāi)店計(jì)劃，原因是他們意識(shí)到經(jīng)銷門店盈利能力的重要性，2020年疫情出清了相當(dāng)一部分運(yùn)營(yíng)能力較弱的小經(jīng)銷商，所以未來(lái)門店的增長(zhǎng)將由一個(gè)調(diào)整期。

03 整裝渠道：另一種價(jià)格戰(zhàn)

最后一個(gè)渠道增量就是整裝。之所以行業(yè)會(huì)形成20%的整裝渠道預(yù)期，主要因?yàn)榻甓址拷灰琢空夹路拷环苛考s1/4。其實(shí)房屋翻新的需求規(guī)模對(duì)于定制家居公司而言并不大，但同樣是出于流量成本以及同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的考慮，爭(zhēng)奪這一市場(chǎng)的戰(zhàn)略意義不言而喻。

從1998年房改起至今已超過(guò)20年，未來(lái)每年的舊房翻新的市場(chǎng)規(guī)模很可觀，而直接對(duì)接這一增量市場(chǎng)的是各地方的家裝公司。

在整裝層面，定制家居與家裝公司的合作可謂是“一拍即合”，主要原因是家裝行業(yè)的門檻很低，競(jìng)爭(zhēng)最為激烈，而且品牌集中度要比家居行業(yè)還要低。整個(gè)行業(yè)的特點(diǎn)永遠(yuǎn)都是“無(wú)序的價(jià)格戰(zhàn)”，家裝公司很難獲得比較好的利潤(rùn)狀態(tài)，利潤(rùn)得不到保證。這也造成硬裝的質(zhì)量無(wú)法得到保證，客戶體驗(yàn)往往比較差。

但家裝公司通過(guò)整裝服務(wù)，在彌補(bǔ)自身欠缺軟裝能力的同時(shí)，改善對(duì)單個(gè)客戶的盈利狀況，從而間接提高客戶體驗(yàn)，基本上每個(gè)客戶的硬裝大概是-2%-2%利潤(rùn)率，而軟裝部分可以到30%左右的利潤(rùn)。

這一領(lǐng)域，尚品宅配直接跳過(guò)了家裝公司，采用自營(yíng)整裝模式，公司直接對(duì)接客戶提供全屋裝修及定制品類解決方案，這要求公司具備較強(qiáng)的供應(yīng)鏈能力，反過(guò)來(lái)也保證了尚品宅配定制業(yè)務(wù)的利潤(rùn)率；歐派采用的是整裝大家居經(jīng)銷商模式，把地方的家裝公司招募為自身經(jīng)銷商，主要能夠保證整裝對(duì)接歐派產(chǎn)品線，打造一個(gè)閉環(huán)；其他公司則主要采用零售整裝模式，即通過(guò)給家裝公司扣點(diǎn)及進(jìn)場(chǎng)費(fèi)的方式獲得流量。

由于模式不同，所以目前各公司的整裝業(yè)務(wù)差距拉得比較開(kāi)，尚品宅配2021H1整裝渠道收入合計(jì)4.9億元，同比增長(zhǎng)97%；歐派2021前7個(gè)月，整裝渠道實(shí)現(xiàn)收入近10億元，同比增長(zhǎng)超160%；索菲亞和志邦的整裝渠道收入大概在1億多，成翻倍增長(zhǎng)；金牌的整裝渠道業(yè)務(wù)仍處于孵化階段。

由此可見(jiàn)，無(wú)論是尚品宅配還是歐派，品牌價(jià)值在整裝市場(chǎng)有一定的引流作用，而在零售整裝模式里，其實(shí)也是另一種的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)，因?yàn)檎b公司往往會(huì)對(duì)接多個(gè)定制家居品牌。

04 品類增長(zhǎng)：利于依托櫥柜橫向拓展其他品類

定制家居公司要獲得增長(zhǎng)無(wú)非兩點(diǎn)，一就是上述討論的拓展渠道，增加市占率，還有一種方式是拓展品類，實(shí)現(xiàn)客單價(jià)的增長(zhǎng)。家具公司單品類的業(yè)務(wù)天花板有限，提升收入必須橫向拓展做多品類，每種品類的增加帶來(lái)邊際收入的增長(zhǎng)都很高，從而能夠有效提高客單價(jià)。

上述5家公司存在3種品類特點(diǎn)，歐派、志邦、金牌是以櫥柜為主的多品類布局，索菲亞主要依賴于衣柜品類，他們?cè)瓉?lái)是做單一品類而現(xiàn)在都在做多品類，而尚品宅配則是直接切入整屋定制業(yè)務(wù)，在品類拓展上已不具備富余的空間。所以，這里主要探討以櫥柜為主和以衣柜為主的品類拓展哪個(gè)更具備增長(zhǎng)潛力。

由于裝修的一般次序 （先裝櫥柜再裝衣柜） ，所以以櫥柜為主的公司相對(duì)容易帶動(dòng)衣柜等其他品類業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)；反之，以衣柜為主的公司較難導(dǎo)流櫥柜業(yè)務(wù)。

通過(guò)對(duì)比4家公司2020年各品類營(yíng)收占比可見(jiàn)，衣櫥柜為主的公司在業(yè)務(wù)收入的均衡性上要優(yōu)于以衣柜為主的索菲亞。而2020年金牌櫥柜的衣柜業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5億元，同比增長(zhǎng)63％；同期，索菲亞的櫥柜業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入12億元，同比增速為42%。

而就近些年來(lái)索菲亞衣柜業(yè)務(wù)和櫥柜業(yè)務(wù)占比情況看，衣柜業(yè)務(wù)占比均在80%以上，櫥柜業(yè)務(wù)則在11%-14%區(qū)間，這樣的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)距離全屋定制家居的發(fā)展形勢(shì)仍有較大差距。在品類上，歐派櫥柜和也貴業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)最為均衡，最匹配全屋定制的發(fā)展特征，其次是志邦。

05 集中度提升的紅利

在大多數(shù)人眼里，家居行業(yè)必然高度關(guān)聯(lián)且略滯后于地產(chǎn)行業(yè)，當(dāng)2020年8月**提出“三道紅線”后，地產(chǎn)行業(yè)的增長(zhǎng)動(dòng)力被鎖死，整體家居行業(yè)會(huì)面臨如同白電行業(yè)一樣的困境，在業(yè)績(jī)和估值層面被戴維斯雙殺。此外，疊加近兩年疫情對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響，更是加速了家居行業(yè)的下殺進(jìn)程。

其中，定制家居行業(yè)在今年普遍遭遇大幅回撤，除了定制家居龍頭歐派家居之外，其他公司基本都回吐了2020年全部漲幅，部分公司股價(jià)已處于歷史**區(qū)間。部分觀點(diǎn)認(rèn)為，這一輪行業(yè)調(diào)整仍未完成，主要原因在于地產(chǎn)行業(yè)的大周期調(diào)整、上游大宗商品漲價(jià)、整體經(jīng)濟(jì)正面臨滯脹、未來(lái)消費(fèi)可能短期難以有起色等等。

但有行業(yè)觀點(diǎn)認(rèn)為，定制家裝行業(yè)已進(jìn)入調(diào)整的底部區(qū)域，一是無(wú)論地產(chǎn)行業(yè)增速是否下降 （甚至是進(jìn)入縮量時(shí)代） ，定制家居品類的增速并不會(huì)降太多，存量房翻新需求能夠在某種程度上彌補(bǔ)增量的空缺；二是更為關(guān)鍵的一點(diǎn)，再由增量轉(zhuǎn)為存量的過(guò)程中，家居制造 （即品牌商） 行業(yè)集中度有望提升，這將為頭部企業(yè)帶來(lái)更大的市場(chǎng)份額和業(yè)績(jī)支持。

事實(shí)上，早在2019年起，家居行業(yè)的上游和下游就已經(jīng)出現(xiàn)過(guò)集中度提升的現(xiàn)象，并且整體上帶來(lái)了行業(yè)盈利的改善。例如，這一年多時(shí)間里有超過(guò)100家建筑陶瓷企業(yè)倒閉 （當(dāng)年規(guī)模以上企業(yè)1160家） ，當(dāng)年中國(guó)陶瓷磚產(chǎn)量同比下降8.7%；而陶瓷行業(yè)營(yíng)收和利潤(rùn)則止跌回升，整體實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3079.91億元，同比增長(zhǎng)2.89%，實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額194.67億元，同比增長(zhǎng)10.58%。類似的，2019年地板行業(yè)平均增長(zhǎng)-8.00%，凈利潤(rùn)平均增長(zhǎng)4.8%；下游家裝行業(yè)平均增長(zhǎng)-5.00%，凈利潤(rùn)平均增長(zhǎng)-3.70%。

目前的定制家居行業(yè)，頭部幾家上市公司的份額和體量都很有限，行業(yè)非常分散，龍頭歐派家居2020年全年?duì)I收近150億元，相比于4、5萬(wàn)億的家居市場(chǎng)規(guī)模顯得微薄，相比于國(guó)內(nèi)定制家居市場(chǎng)大概3000億而言也僅占比5%，而2018年該行業(yè)CR5則在10%左右。對(duì)比歐洲和韓國(guó)，理論上國(guó)內(nèi)整體定制市場(chǎng)的集中度提升空間至少還有3-4倍。

值得一提的是，關(guān)于定制家居行業(yè)集中度提升的觀點(diǎn)仍有存疑，因?yàn)榧揖唛T檻很低公司之間難以拉開(kāi)競(jìng)爭(zhēng)差距。但是未來(lái)家居裝修的一大主流趨勢(shì)是全屋整裝，一來(lái)這需要投入構(gòu)建品牌價(jià)值，二來(lái)需要定制家居公司有較全的產(chǎn)品品類，三就是公司還要有上下游供應(yīng)鏈的能力，所以未來(lái)行業(yè)集中度提升的可能性非常高。

06 現(xiàn)金為王，等待黎明

以上討論的是關(guān)于定制家居公司未來(lái)在行業(yè)集中度提升的大背景下，誰(shuí)會(huì)具備獲得更多行業(yè)紅利的可能性，但在這中間還需要有穩(wěn)健的經(jīng)營(yíng)能力作為加持。

2021H1營(yíng)收上，各公司都保持了大概50%的同比增長(zhǎng)，毛利率也基本維持在34%上下。但在經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流上，公司之間的差距大幅拉開(kāi)。

歐派上半年經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈流入18.91億元，同比增長(zhǎng)235%，這一經(jīng)營(yíng)狀況顯著優(yōu)于其他公司；索菲亞的營(yíng)收超過(guò)42億元，但經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈流入只有8500萬(wàn)元，同比扭虧，增幅186%，經(jīng)營(yíng)情況相比其規(guī)模存在較大差距；尚品宅配則直接錄得經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈流出3.98億元；相對(duì)而言，志邦1.66億元凈現(xiàn)金流入已是行業(yè)較佳水平，但同比仍下降8.4%；金牌則是凈流出1900萬(wàn)元，同比萎縮156%。

之所以出現(xiàn)這樣的差距，除了今年上游原材料漲價(jià)之外，索菲亞面臨的主要問(wèn)題是經(jīng)銷商管理困難，高度依賴大經(jīng)銷商，并且多品類產(chǎn)品線無(wú)法形成閉環(huán)，內(nèi)部導(dǎo)流效果弱；而尚品宅配的**特點(diǎn)是全屋定制解決方案，需要數(shù)字化云管理系統(tǒng)，導(dǎo)致研發(fā)投入占比較同行高很多；金牌則可能是在擴(kuò)張，其經(jīng)營(yíng)性應(yīng)收項(xiàng)目減少而經(jīng)營(yíng)性應(yīng)付項(xiàng)目在增加。

對(duì)比而言，龍頭歐派的經(jīng)營(yíng)狀況依然穩(wěn)健，其經(jīng)營(yíng)管理能力最為突出，其次則是志邦，在營(yíng)收規(guī)模有限的情況下，產(chǎn)生的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流已是很可觀。

總體上，定制家居行業(yè)是一個(gè)典型消費(fèi)行業(yè)，它的消費(fèi)特點(diǎn)相對(duì)穩(wěn)健，在目前消費(fèi)策略較為混亂迷茫的市場(chǎng)環(huán)境下，家居行業(yè)就成為了一個(gè)不錯(cuò)的觀察品類。 在集中度提升的趨勢(shì)下，行業(yè)有開(kāi)始呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性復(fù)蘇的跡象，即整個(gè)行業(yè)的增長(zhǎng)面臨困難的處境下，頭部公司率先實(shí)現(xiàn)復(fù)蘇增長(zhǎng)。

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